沽空無罪

10月 12日 星期三 08:20 更新

【iMoney智富雜誌—荷馬學人集】

http://hk.biz.yahoo.com/111012/377/4b8bu.html

8月初，繼美國泱泱大國的信貸評級，竟破天荒被標準普爾調低之後，過去兩個月香港股票市場一瀉如注，瞬眼間恆生指數(新聞 - 網站 - 圖片)已累積跌了20%以上，而對沖基金(新聞 - 網站 - 圖片)和散戶所鍾情的中小型股更是血流成河，相關的中小型指數狂跌超過35%，市況絕對是慘不忍睹。不少報章更比喻香港股市已成為國際基金大鱷的提款機，「空襲」接踵而來，我細讀後方知所指何事。原來香港股票最近沽空的規模是近年所僅見，對沖基金被指先從傳統Long-Only的共同基金處借來股票，再到市場大量拋售，「基金佬」的猛烈攻勢被指摘為造成市場動盪下挫的主因之一，加上他們又先收下拋售股票所得的現金，正正仿如提款機。

形勢愈趨兇險，本地證券商便提出建議，希望政府能加強管理市場沽空的活動和透明度，甚至禁止沽空以求穩定股票市場。無可否認，歐洲部分國家如法國、意大利(新聞 - 網站 - 圖片)、西班牙(新聞 - 網站 - 圖片)等，已實施禁止金融類股票沽空，在此前提下，香港業界提出禁止沽空以穩定市場，可說是非常時期下的非常措施，但細想之下，理據其實很荒謬。

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At the end, it is a fair deal.

如果「市場穩定」是大家關注的大前提，那麼在市場瘋狂急升時，我們不也該有相關措施，例如禁止買股票，以防止大市過分上漲？2007年大市在年初20000點水平竄升至年尾31000點時，大家如癡如醉，港產股神同聲唱好看俏，人人沉醉於歌舞昇平的幻象中，卻為何從沒聽業界要求政府介入？

再者，香港是自由市場，投資買賣後所要承受的風險都由一己負責。在2007年曾於高位入巿的，必須承受2008年的慘淡跌市；2011年此時此刻選擇沽空股票的，或許能賺個盤滿砵滿，但也要承受市場往後可能大升時所造成的損失。At the end, it is a fair deal。

由始至終，股票市場只是經濟體系的一部分，其他各類型實業才是經濟背後的真正動力。如果因環境逆轉，我們就隨意干預這個市場，那麼其他行業在生意大幅緊縮之時，難道也可以要求政府干預，例如確保買家下生意定單之類？牽一髮而動全身的結果，我們這個社會是否真能承受得了？

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禁止沽空不代表穩定

從客觀數據而言，禁止沽空根本站不住腳。當2008/09年金融海嘯來襲時，有多達30個國家禁止沽空活動，其中涉及的股票更達1.6萬隻，最近就有學者把這些數據整合分析（註），研究這「禁令」是否一如所願，能穩定巿場。「不幸地」研究結果非但不能為各政府的干預提供支持，相反，政策令市場效率與流動性降低，對投資者來說，最後只見其害未蒙其利。

研究報告指出，被禁止沽空的股票與不受禁止的比較，表現並沒有特別好，更甚者，被禁止沽空的股票仍繼續跌，跟「穩定」沾不上邊。另一方面，禁止沽空令成交量降低，造成交易的買價與賣價（Bid/Ask Spread）擴大，所以當處身金融海嘯的巨浪中而打算增持現金的投資者，在此環境下進行買賣，成本反而變得更高！

再加上投資者無法沽空，壞消息不能反映出來，進而影響市場效率（Market Efficiency），真正的損失無法估算。由此可知，禁止沽空對市場的穩定並沒有顯著幫助，反而，業界和政府應該建立更完善的交易制度與基礎架構，例如建立一個公開的交易平台，讓一般投資人（包括散戶）可以參與沽空股票活動，降低股票大幅下跌時的風險，才可能是更可取的長遠解決方案。

註：文章題為「Short-selling bans around the world︰Evidence from the 2007-09 crisis」，作者Alessandro Beberand Marco Pagano